Na obvezniških trgih smo bili v prvem kvartalu priča nepričakovano hitremu dvigu krivulje donosnosti v ZDA, kar je za sabo potegnilo tudi evropsko krivuljo. Ključni vzrok za skok je bila hitrejša rast cene nafte od pričakovanj, kot tudi obeti o hitrejšem okrevanju ameriške ekonomije (s pomočjo dodatnega fiskalnega stimulusa v ZDA in hitrega upada okužb). Dvig evropske krivulje je bil sicer manjši kot v ZDA, vendar kljub temu dovolj visok, da je spodbudil ECB k odločitvi, da v naslednjem četrtletju nekoliko okrepi odkupe obveznic, ki so bili v preteklih mesecih podpovprečni.

Glede na to, da sta zahtevani donosnosti nemškega 10-letnega Bunda pri -0,3% in ameriške državne obveznice pri 1,5% že v februarju dosegli našo ciljno vrednost do konca leta ter da je pred nami pričakovano nadaljevanje okrevanj ekonomij čez poletje, je precej visoko tveganje, da bo pritisk na dvig krivulje ostal in se tekom leta še poskušal krepiti (Bund do donosnosti 0%, UST pa do donosnosti cca. 2%).

Inflacijska pričakovanja rastejo še naprej tako v ZDA kot v Evropi na temelju pričakovanj o gospodarski rasti. Glede na zgodovino prostora za nadaljnjo rast ostaja več v Evropi kot v ZDA. Inflacijska pričakovanja tako še vedno predstavljajo tveganje za dvig donosnosti obveznic.

Nominalna donosnost (krivulja donosnosti): dvigovanje ameriške krivulje še naprej pritiska na dvigovanje evropske krivulje, ki pa jo ECB po zadnjem sporočilu sestanka želi braniti z nekoliko povečanimi odkupi v okviru QE programa PEPP v drugem kvartalu leta.

Realna donosnost v ZDA se počasi vzpenja zaradi pričakovanj o okrevanju gospodarstva, medtem ko se je v EU vrnila na rekordno nizke ravni zaradi začasne ustavitve rasti (nominalne) krivulje. Glede na to, da bodo v naslednjih mesecih vse bolj vidni podatki o dvigu gospodarske rasti in inflacije, je pričakovati, da se bo realna donosnost v ZDA še naprej dvigovala, pri čemer je ta v Evropi popolnoma odvisna od uspešnosti ECB, da zajezi pritiske na evropsko krivuljo.

Državni kreditni pribitki so bili do sedaj obvladovani, še vedno pa je opazen apetit po tveganju, ki ohranja relativno nizke kreditne pribitke v periferiji. Podobno velja za podjetniške kreditne pribitke, ki so se še dodatno znižali.

V drugem kvartalu leta bodo ekonomskih in inflacijski indikatorji ključni dejavniki gibanja ameriške krivulje donosnosti. V kolikor bodo ti nad pričakovanji, bo to še dodatno dvigovalo ameriško krivuljo donosnosti, njen pritisk na evropsko krivuljo pa bo kot že omenjeno predvsem odvisen od uspešnosti izpolnitve cilja ECB, da te pritiske zajezi z nekoliko večjimi odkupi. V luči uspešnega delovanja ECB pričakujemo še naprej podporo apetitu po tveganju, torej do non-core državnih in do bolj tveganih (high yield) podjetniških obveznic, ki so še vedno v trendu zniževanj kreditnih pribitkov, vendar je prostora za upadanje vse manj.

Alokacija April 2021:

Državne – trajanjeenako obteženo
  Državne – osrednja Evropamanj obteženo
  Državne – periferna Evropabolj obteženo
Podjetniške – trajanjeenako obteženo
  Podjetniške – naložbeni razredrahlo manj obteženo
  Podjetniške – high yieldrahlo bolj obteženo
Sektorska alokacijabolj obteženi ciklični sektorji

Ključno tveganje alokacije in stabilnosti na kapitalskih trgih vse bolj postajajo višje donosnosti obveznic zaradi prihajajoče inflacije. V kolikor bi se v ZDA in posledično tudi v Evropi krivulja donosnosti že v naslednjem kvartalu opazno povišala, kar pomeni, da ECB ne bi uspela braniti rasti donosnosti obveznic, bi to ne samo dodatno znižalo vrednotenja obveznic temveč imelo lahko negativni vpliv tudi na bolj tvegane naložbene razrede. Ne glede na to, dvigovanje krivulje donosnoti velja za proces, ki je značilen za obdobja ob koncih ali začetkih gospodarskih ciklov, saj na novo vzpostavlja ravnovesje v obrestnih merah in ceni zadolževanja in je do neke mere tudi dobrodošel in potreben za normalizacijo finančnega sistema. Zato je zelo pomembno, da v obdobjih okrevanja gospodarstev ostane krivulja donosnosti še naprej dovolj monetarno spodbudna.