Predpostavke:

  • smo na začetku novega globalnega gospodarskega cikla, ki ga po zajezitvi korona krize čakajo izzivi z izhodno strategijo državnih pomoči, šibkim okrevanjem v storitvenem sektorju ter visokimi državnimi dolgovi in primanjkljaji predvsem v Evropi in ZDA;
  • delniški trgi pričakujejo okrevanje ekonomij v 2021, rast dobičkov bo vrh dosegla verjetno v Q2 2021, podobno kot letna rast BDP;
  • vrednotenja (P/E) za leto 2021 so z vidika ZDA visoka in na ravneh iz leta 2000, zaradi visokega vrednotenja določenih sektorjev in nizkih obrestnih mer;
  • ECB in FED sta v decembru bodisi podaljšala QE program, bodisi se zavezala, da ga bosta ohranila, dokler bo to potrebno;
  • Evropska krivulja donosnosti še naprej zaostaja za ameriško, ki že okreva predvsem zaradi okrevanja inflacijskih pričakovanj;
  • EU državni kreditni pribitki so se večinoma vrnili na preteklo dno; podobno velja za podjetniške kreditne pribitke;
  • Evropski sklad za pomoč in večletni proračun EU sta bila potrjena (sprejet kompromis s Poljsko in Madžarsko);
  • Kongres v ZDA se je uskladil glede novega paketa pomoči gospodarstvu;
  • Okno brexit dogovora se zapira, zato tveganje, da bodo uvedene dodatne dajatve na trgovino dobrin med EU in VB ostaja;
  • zimsko zaprtje gospodarstev zna biti močnejše od pričakovanj (širitev novega seva), kar pomeni nadaljnji zamik okrevanja storitvenega sektorja in ohranitev delovanja proizvodnega sektorja.

Na podlagi zgornjih predpostavk je obvezniška strateška alokacija naslednja:

V letu 2021 pričakujemo nadaljnje okrevanje novega gospodarskega cikla, ki bo verjetno tudi v 2021 bolj slonel na predelovalnem kot storitvenem sektorju. Ker bo zadostna precepljenost zamaknjena, in ker se pojavlja novi sev virusa (ki naj bi se širil hitreje), bo mobilnost še naprej do neke mere omejena, prav tako tudi delovanje storitvenega sektorja. Okrevanje gospodarstva bodo še naprej spremljale visoke presežne kapacitete, kar pomeni, da s strani agregatnega povpraševanja še ne bo pričakovati pritiska na inflacijska pričakovanja, temveč bolj zaradi okrevanja cen energentov na krilih depreciacije dolarja. Centralne banke bodo ostale zavezane k ohranjanju nizkih obrestnih mer in QE programov skozi celo leto za potrebe doseganja svojih ciljev (začrtane inflacijske stopnje, zaposlenosti in gospodarske rasti), kar bo ohranjalo visoko likvidnost in apetit do tveganj na trgu.

Pozitivna dinamika gospodarskega okrevanja in inflacijska pričakovanja v EU in ZDA bodo v prvi polovici leta dosegli začasni vrh (gledano YoY) in se nato stabilizirali. Krivulja donosnosti v ZDA bo temu primerno sledila z nadaljnjim okrevanjem, medtem, ko bo evropska krivulja še naprej zaostajala (EU okrevanje bo šibkejše, gospodarstvo bremenijo strukturne ovire in visok evro, težje je tudi spopadanje z virusom, obrestne mere bo k »dnu« držal tudi zajeten QE program). Močnejše zaprtje gospodarstev v zimskih mesecih lahko okrevanje krivulj ponovno zamakne, pomembna ovira za dvig krivulje v EU in VB pa je tudi potencialen brexit brez dogovora. Na Japonskem je pričakovati ohranitev kontrole BOJ nad krivuljo donosnosti na obstoječih ravneh.

Kreditna tveganja so se v 2020 po šoku v marcu skozi leto hitro znižala in so v določenih bonitetnih razredih že dosegla najnižje zgodovinske nivoje. Čeprav malo, je največ prostora za upad kreditnega tveganja preostalo v HY segmentu. Slednje se bo v 2021 verjetno spuščalo počasneje in tudi ob večji nihajnosti kot v drugi polovici leta 2020. Državni kreditni pribitki bodo še naprej obvladovani, vendar z malo prostora za nadaljnje zapiranje.

Osnovni scenarij 2021: rahlo okrevanje krivulje donosnosti in podpiranje nizkih kreditnih tveganj s pomočjo centralnih bank

Tveganja v scenariju: ni brexit dogovora in/ali težave z obvladovanjem zajezitev okužb vključno z novim sevom novega koronavirusa do pozno spomladi, kar bi znižalo izglede okrevanja v 2q2021, poslabšalo sentiment in ohranilo krivulje donosnosti na obstoječih ali še nižjih nivojih ter dvigovalo kreditne pribitke skozi leto.

Pričakovan dvig donosnosti: Bund 10Y: do -0,3%, US 10Y: do 1,5%
Pričakovan dvig krivulj v EU in ZDA: do 25 b.t. in do 50 b.t.

Alokacija 2021:

Core DURATION: UW (zaradi večje občutljivosti na dvig krivulje tekom leta)
Non-core DURATION: OW (selektivno še ponujajo potencial zapiranja spreadov in manjšo občutljivost na dvigu krivulje)
Sovereign DURATION: EW

IG DURATION: UW (AAA-A) (precejšen del že v negativni donosnosti in večja občutljivost na dvig krivulje)
HY DURATION: OW (BB) (ponuja več prostora za zapiranje spreadov in manjšo občutljivost na dvig krivulje)
Corporate DURATION: EW

OW ciklični sektorji
OW sektorji: industrija, gradbeništvo, IT, potrošne dobrine.

Alokacija Januar 2021:

Core DURATION: EW (zimsko zaprtje gospodarstva utegne zamakniti okrevanje EU in rast ZDA krivulje)
Non-core DURATION: OW (selektivno še ponujajo potencial zapiranja spreadov)
Sovereign DURATION: OW

IG DURATION: UW (AAA-A) (precejšen del že v negativni donosnosti)
HY DURATION: EW (BB) (ponuja več prostora za zapiranja spreadov kot IG)
Corporate DURATION: EW

OW ciklični sektorji
OW sektorji: industrija, gradbeništvo, IT, potrošne dobrine.